Modelare financiară

Capitolul 1 Modele de evaluare a acţiunilor

Modelul multifactorial APT (Arbitrage Price Theory Model)

Consideraţii generale

Pentru a putea aborda modelul APT este necesară înţelegerea câtorva aspecte legate de arbitraj în general, APT fiind doar una din implicaţiile acestei teorii centrale din finanţe (a lipsei oportunităţilor de arbitraj) printre celelalte putându-se cita: teoria includerii oportunităţilor de paritatea puterii de cumpărare, teoriile privind valoarea firmei şi gradul de îndatorare etc.

O oportunitate de arbitraj reprezintă o strategie de investiţie ce garantează un rezultat pozitiv în cel puţin una din stările naturii, fãrã posibilitatea unui rezultat negativ şi fără investiţie iniţială.

Lipsa oportunităţilor de arbitraj presupune ca, dat fiind un portofoliu a cărei valoare la momentul t este , , nu există nici o strategie admisibilă astfel încât la momentul să fie în cel puţin o stare. Dacă nu există oportunităţi de arbitraj, se spune cã piaţa este viabilă.

Studiul modern al arbitrajului este de fapt studiul implicaţiilor ipotezei lipsei oportunităţilor de arbitraj. Această ipoteză este naturală, deoarece prezenţa arbitrajului este incompatibilă cu echilibrul, mai precis cu existenţa unei strategii optimale de gestiune a portofoliului pentru orice agent ce preferă o avere mare uneia mai mici. De aceea, în principiu, absenţa arbitrajului este implicaţia directă a raţionalităţii individuale a unui agent.

Legea preţului mic este de asemenea o implicaţie a absenţei oportunităţilor de arbitraj ce spune în esenţă că două active perfect substituibile trebuie să se tranzacţioneze la acelaşi preţ (cele două teorii nu sunt însă echivalente).

Un principiu fundamental al finanţelor este realizarea unui echilibru între risc şi rentabilitate. Cu excepţia cazului în care managerul unui portofoliu deţine informaţii speciale, un portofoliu este de aşteptat să-l „întreacă” pe altul doar dacă este mai puţin riscant.

În prezent sunt doar două teorii care oferă o fundamentare riguroasă pentru măsurarea relaţiei risc-rentabilitate:

- modelul CAPM al lui W. Sharpe (1964);

- modelul ATP al lui S. Ross (1976).

APT este mai general decât CAPM prin acceptarea unei varietăţi de surse diferite de risc. Aceasta se explică prin faptul că factori precum rata inflaţiei, rata dobânzii de piaţa etc. au un impact important asupra volatilităţii beneficiarului de titluri financiare.

Modelul APT oferă gestionare a portofoliului cu „instrumente” noi şi cu uşurinţă, implementate astfel încât să controleze riscurile şi să mărească performanţa portofoliului. Ambele modele – CAPM şi APT – explică faptul că, deşi numeroase forţe specifice firmei şi mediului acesteia pot influenţa profitul pe orice titlu individual, aceste efecte tind să se anuleze în largi şi bine diversificate portofolii. Această anulare se numeşte „principiul diversificării” şi are o istorie îndelungată în domeniul asigurărilor. Asemenea companiilor de asigurări care, datorită faptului că asigură un număr mare de indivizi, nu se poate spune că este în totalitate lipsită de risc (calamităţile naturale, de exemplu, pot provoca pierderi mari pentru compania de asigurări), aşa şi portofoliile mari, bine diversificate, nu sunt lipsite de risc, pentru că există forţe economice comune care îşi răspândesc influenţele şi care nu sunt eliminate prin diversificare.

Şi în cazul modelului APT, aceste forţe comune se numesc riscuri sistematice sau existente pe piaţă.

Potrivit CAPM, riscul sistematic depinde doar de expunerea la riscul pieţei, această expunere fiind măsurată de model prin coeficientul Mai precis, dacã este rentabilitatea pieţei la momentul , atunci, potrivit CAPM, măsurarea riscului activului ce are o rentabilitate se face prin coeficientul :

= [ ]

Prin expunere la risc se înţelege valoarea actuală a tuturor pierderilor sau cheltuielilor suplimentare pe care le suportă sau pe care le-ar suporta investitorul.

APT ia în considerare faptul că nu există nici o metodă pentru a măsura riscul sistematic. În timp ce APT este complet general şi nu specifică riscurile sistematice, sau chiar câte asemenea riscuri există, cercetările academice sugerează că sunt câteva principale surse de risc care au avut un anumit impact asupra beneficiarului titlurilor. Aceste riscuri apar din schimbările neanticipate în următoarele variabile economice fundamentale: încrederea investitorilor, rata dobânzii, inflaţia, un index al pieţei.

Fiecare acţiune sau portofoliu este expusă la fiecare dintre aceste riscuri sistematice. Modelul expunerii economice pentru o acţiune sau portofoliu este denumit „expunere la risc”.

Expunerile la risc sunt „răsplătite” pe piaţă cu un portofoliu adiţional şi astfel expunerea la risc determină performanţa şi volatilitatea unui portofoliu bine diversificat. Această expunere ne mai indică şi cum se va comporta în anumite situaţii un portofoliu.

Un manager de portofoliu poate controla această expunere la risc. Aceşti manageri au stiluri tradiţionale diferite; rezultă deci că ei au şi expuneri inerent diferite la risc. De aceea expunerea la risc a unui manager corespunde unui stil APT particular.