Politică de dividende

1.Scurt istoric al teoriilor privind politica de dividend

Teoria financiara considera politica de dividend drept un teren de studiu interesant datorita incitarilor problematice pe care aceasta le ofera cercetarii stiintifice . Studii remarcabile din domeniul managementului financiar au incercat sa ofere un raspuns la intrebari precum "de ce se distribuie dividende?", "care este politica optima de dividend?", "dividendele au vreun impact asupra valorii firmei?" etc. Demersul ce a stat la baza anumitor teorii a devenit, de multe ori, celebru. Nu de putine ori insa, practicienii au putut remarca si inutilitatea anumitor teorii celebre, dupa cum alti teoreticieni au combatut rezultate ale acestora.

In fapt, ce reprezinta politica de dividend? Initial, in conditiile unui mediu economic caracterizat printr-o relativa simplitate, prin acest termen se definea modul de repartizare pe destinatii a profitului net, pentru dividende sau pentru reinvestire. Ulterior, odata cu dezvoltarea mediului economic, au aparut noi optiuni, managementul financiar propunandu-si sa raspunda la noi intrebari legate de decizia daca sa distribuie dividende in numerar actionarilor sau sa se apeleze la rascumpararea de actiuni, daca sa se distribuie dividende ordinare sau speciale, daca sa se conteze mai mult pe cresterile de curs bursier decat pe platile sub forma dividendelor sau cum sa se armonizeze punctele de vedere ale unor clase diferite de investitori (de exemplu, actionarii detinand capitaluri importante ca procente in capitalurile totale ale firmei comparativ cu actionarii minoritari).

Consideram ca multitudinea studiilor referitoare la politica de dividend, extrem de diverse chiar si prin modul specific de abordare a problemei, trebuie analizate pentru inceput in context epistemologic. Dintr-un prim punct de vedere, distingem doua tipuri de modele.

Astfel, exista anumite modele care, fundamentandu-se pe un set de ipoteze mai mult sau mai putin restrictive, incearca oferirea unui standard in distribuirea de dividende, grup de modele in care se pot include, printre altele, cele elaborate de Miller si Modigliani, Walter, Bhattacharya s.a. Astfel, Miller si Modigliani [1961] demonstreaza ca, in conditiile unei piete perfecte, un investitor rational va fi indiferent intre incasarea de dividende si reinvestirea profiturilor. In aceeasi categorie normativa, luandu-se in considerare argumentul diferentei de impozitare dintre profiturile reinvestite si dividende, Brennan [1970] recomanda ca acestea din urma sa nu fie distribuite niciodata. Pe de alta parte, anumite modele afirma necesitatea repartizarii de dividende, pentru simplul motiv ca acestea constituie remunerarea efectiva de care beneficiaza actionarii, recomandarile lui Graham si Dodd [1951]. In plus, teoriile mai moderne pun accentul pe continutul informational al dividendelor (vezi, de exemplu, Bhattacharya [1979]), precum sj pe rolul pe care il joaca acestea in monitorizarea activitatii managerilor de catre actionari (vezi, in acest sens, Rozeff [1982], Easterbrook [1984]s.a.).

Alaturi de aceste teorii normative, trebuie mentionate teoriile care incearca sa identifice exact factorii determinanti ai politicilor de dividend efectiv aplicate la nivelul firmelor. In aceasta categorie se inscriu modelele elaborate de Lintner [1956] si de cercetatorii care au dezvoltat teoria acestuia. Ele nu incearca sa ofere raspunsul la intrebarea "cum ar trebui sa se intample?", ci la "de ce se intampla asa cum se intampla efectiv?". Prin aceste teorii se incearca explicarea fenomenelor pe considerente nu numai matematice, ci si psihologice. Unele dintre argumentele ce pot fi avute in vedere de o astfel de viziune sunt date de aspecte legate de comoditate (dividendele "vin acasa la investitor" fara nici un efort din partea acestuia"), de control al firmei (putere de vot in adunarea generala a actionarilor) sau pur si simplu de moda sau dispozitie sufleteasca (vezi, in acest sens, Shiller [1989]).

Intre cele doua curente fundamentale, teoriile moderne, dintre care noi ne vom referi mai pe larg la teoria semnalului si teoria de agent, pornesc de la o viziune normativa, dar aduc o argumentatie pe seama unei testari empirice, mai mult sau mai putin contestabila. In aceasta ordine de idei, teoria de agent apare astazi ca principala explicate a politicii de dividend (vezi in acest sens La Porta, Lopez-de-Silanes, Shleifer si Vishny [1999]).

Problema platii de dividende (la care se face adesea referire ca "politica de dividend") a firmelor constituie un fenomen cultural, influen£at de obiceiuri, convingeri, reglementdri, opinia publica, perceptii si isterie, de conditiile economice generale si de alti factori, toti in permanenta schimbare, cu un impact diferit asupra firmelor. In aceste conditii, ea nu poate fi modelata matematic si uniform pentru toate firmele si pentru toate momentele.